Derivat, optioner och hedgefonder. Oändliga mängder finanskapital cirkulerar med osannolik hastighet och hotar att slå sönder världsekonomin. Traditionella banker och institutioner som Internationella valutafonden är akterseglade av spekulanter och bolagsplundrare. Kris väntar. Gabriel Kolko beskriver hur den internationella finansmarknaden inte fungerar.
I september förlorade en av de större hedgefonderna i USA, Amaranth Advisors, mer än hälften av sina tillgångar på en vecka genom att spekulera i priserna på naturgas. Därmed bekräftade bolaget de värsta farhågorna hos sådana stora finansinstitutioner som Världsbanken och Internationella valutafonden: de finansiella realiteterna kan inte längre kontrolleras.
Den globala finansiella strukturen har nu blivit långt mindre överskådlig än någonsin tidigare. För bara några decennier sedan motsvarade de dagliga betalningarna i valutahandeln ungefär kapitalet hos en större bank i USA. I dag överstiger de det samlade kapitalet hos de hundra större bankerna i USA. Finansiella äventyrare skapar ständigt nya produkter, som trotsar regler och lagar hos nationer och internationella banker. Internationella valutafonden IMF:s vd, Rodrigo de Rato, har beklagat dessa nya risker, som ökat kraftigt sedan dollarn försvagats och handelsunderskottet vuxit i USA.
Hans farhågor speglar det faktum att IMF är i kris. Dess utestående krediter och lån har sedan 2003 fallit starkt, från över 70 miljarder till något över 20 miljarder dollar. Detta har medfört ett minskat inflytande över utvecklingsländernas ekonomiska politik och minskade inkomster för att finansiera IMF:s dyrbara operationer. IMF medger att man blivit "kvantitativt marginaliserad". Mycket av problemen beror på att priserna sedan 2003 fördubblats på alla de varor (olja, koppar, silver, zink, nickel etc.) som traditionellt exporteras av utvecklingsländer. Därför har dessa länder kunnat påskynda återbetalningen av sina skulder, vilket ytterligare minskat IMF:s resurser.
De högre priserna för råvaror kommer sannolikt att bestå, då den snabba ekonomiska tillväxten i Kina, Indien och annorstädes har skapat en växande efterfrågan som inte existerade när handelsbalanserna systematiskt gynnade de rika nationerna. USA har fått se hur deras utländska nettotillgångar har fallit, samtidigt som Japan, det framväxande Asien och de oljeproducerande länderna under det senaste decenniet fått en större tyngd och blivit USA:s kreditorer. När USA: s underskott ökar, eftersom dess import är vida större än exporten, har dollarns värde fallit.
IMF och Världsbanken drabbades också hårt av den finansiella härdsmältan 1997-2000 i Östasien, Ryssland och på andra ställen. Många av dess ledande befattningshavare förlorade tron på det ekonomiska laissez-fairetänkande som väglett dem. Intellektuellt är båda dessa institutioner nu mycket mera defensiva, och de medger att de förutsättningar som ledde till deras grundande 1944 knappast är relevanta i dag. Vår "kunskap om ekonomisk tillväxt är mycket ofullständig" medger nu många i IMF och talar om "större ödmjukhet". IMF tillstår att den internationella ekonomin dramatiskt förändrats, och att världen, som ekonomen Stephen Roach varnat, "gjort föga för att förbereda sig för vad som mycket väl kan bli nästa kris".
De som sköter investeringarna hos pri-vata fondbolag och större banker har trängt undan centralbanker och internationella organ som IMF. Hos många investeringsbanker har aggressiva finansmän tagit över efter försiktiga, traditionella bankmän och ägare. Att köpa och sälja aktier, obligationer och derivat ger högre vinster, och att ta stora risker är nu regel i vad som en gång var en ganska konservativ finansgren.
Aktörer av detta slag belönas efter de vinster de kammar hem, fiktiva eller reella, och de gör sina insatser med företagets pengar. Låga räntor och bankernas vilja att låna ut pengar till hedgefonder och företag som genomför fusioner och företagsköp, har gett sådana aktiehandlare och andra i USA, Japan och på annat håll ett mandat att spela ett högt finansiellt spel med ytterst riskfyllda företagsaffärer och andra tvivelaktiga affärer. Genom att överta aktiemajoriteten med pengar som lånats upp med det uppköpta företagets eget kapital som säkerhet kan spekulanter omedelbart kamma hem enorma arvoden och utdelningar - till priset av ökad skuldsättning av företag. Vad som sedan händer är andras problem.
Sedan början av 2006 har investeringsbankerna i stor skala ökat sina lån till denna typ av företagsköp. För att erövra en större andel av marknaden gör de alltmer riskabla affärer och ökar sannolikheten för konkurser bland företag som belånat en stor andel av sina aktier. Man "lever farligt" som en chef vid Standard & Poors uttryckte det. "Bedömare förväntar sig en snabb ökning av antalet konkurser bland högt belånade bolag", rapporterar Financial Times.
Men det rättsliga skyddet för investerarna är svagare än förr, vilket gör långivarna mindre benägna än någonsin att tvinga misskötta företag i konkurs. Medvetna om att deras spekulationer blivit alltmera riskabla gör hedgefonder det allt svårare för långivarna att ta tillbaka de pengar de satsat. Spekulanter har placerat sig mellan de traditionella låntagarna (individer och stater) och marknaderna. Det löser upp regleringarna av världens finansiella struktur ytterligare och gör den känsligare för kriser. Dessa aktörer strävar efter hög utdelning på investeringarna och tar allt större risker för nå dit.
I mars 1996 publicerade IMF Garry J. Schinasis väldokumenterade bok Safeguarding Financial Stability och gav den ovanligt stor uppmärksamhet. Boken är alarmerande och avslöjar i detalj valutafondens djupa oro.
Avreglering och liberalisering, som IMF och det nyliberala "Washingtonsamförståndets" anhängare förespråkat under decennier, har nu blivit en mardröm - de har skapat "oerhörda privata och sociala fördelar" men kan också "leda till sårbarhet, instabilitet, systemkriser och skadliga ekonomiska följder".
Schinasi och IMF förespråkar ett radikalt nytt sätt att övervaka och avstyra de problem som tillåtits uppstå, men framgång i det arbetet "kan mycket väl lika mycket bero på tur" som på hur politikens utformas. Att låta turen bestämma var inte vad den ekonomiska vetenskapen en gång utlovade.
Än mera alarmerande är en annan IMF-studie som analyserar de problem som skapats av avregleringen av världens finansmarknader (Kern Alexander m.fl, Global governance of financial systems, Oxford 2005). Författarna anser att avregleringarna har gjort att "de nationella finansiella systemen blivit alltmer sårbara för tilltagande systemrisker och för ett växande antal finansiella kriser". IMF delar oron hos allt fler konservativa bankexperter för att världens finansiella struktur blivit långt mera sårbar.
Som Argentinas finansiella härdsmälta 1998 bevisade kan länder som inte ger efter för IMF:s och bankirernas påtryckningar spela på motsättningarna bland valutafondens medlemmar för att komma undan många, om inte alla, krav från utlandet. Omkring 140 miljarder dollar i statliga skulder till privata kreditorer och IMF stod på spel i Argentina, vilket slutade med historiens största statskonkurs. Bankerna hade under 1990-talet varit ivriga att låna Argentina pengar. Till slut fick de betala för sin iver.
Sedan dess har emellertid priserna för stapelvaror skjutit i höjden. Utvecklingsländernas tillväxt var 2004-2005 mer än dubbelt så hög som de rika ländernas. Redan 2003 härrörde 37 procent av alla utländska direktinvesteringar i utvecklingsländerna från andra utvecklingsländer. Kina står för mycket av denna tillväxt, vilket innebär att IMF och rika bankirer i New York, Tokyo och London har mycket mindre inflytande än förr. Efter finanskriserna i utvecklingsländer under 1990-talets sista år beslöt sig bankmännen för att i framtiden vara mera försiktiga. Ändå är deras exponering för de nya aktie- och obligationsmarknadernas utveckling lika stor som någonsin tidigare, eftersom avkastningen är så mycket högre i Zambia eller Filippinerna, och eftersom de har ett överflöd av kontanta medel. "Vi har återupptagit kärleksaffären", förklarar en bankman.
Problemen på den globala finansmarknaderna är sammantvinnade med snabbt växande budget- och handelsunderskott i USA. Sedan George Bush övertog presidentämbetet 2001 har taket höjts för statsskulden med mer än 3 000 miljarder dollar, varför det nu ligger på nära 9000 miljarder. Så länge USA-dollarn ständigt devalveras kommer banker och finansbolag att försöka skydda sina pengar och dras in i riskabla finansiella äventyr.
Vi har nu åtminstone 10 000 hedgefonder, av vilka 8 000 är registrerade på Caymanöarna. De 400 fonder som förvaltar en miljard dollar eller mera står för 80 procent av affärerna. De kan inte regleras. De äger över 1 500 miljarder dollar i tillgångar och deras sammanlagda omsättning är nära 6 000 miljarder (dvs. lika mycket som halva USA:s bnp). Standard & Poor skulle vilja kontrollera deras kreditvärdighet men har ännu inte gjort det.
Ett av de allvarligaste finansiella hoten mot den globala ekonomin sedan 1945 var konkursen för hedgefonden LTCM (Long-Term Capital Magement) 1998. Den involverade ett företag som var berömt för att styra finansaffärerna med hjälp av en matematisk modell skapad av två nobelpristagare, Myron Scholes och Robert Merton. Washington och Wall Street hjälptes åt för att förhindra en katastrof till följd LTCM:s kris, men hedgefonderna är nu alltför stora för att det ska gå lätt att rädda dem.
Hedgefonderna är extremt konkurrensinriktade. De spelar högt och tar stora risker, de dras till kreditderivat och liknande påfund som lovar stora pengar. Marknaden för kreditderivat fanns nästan inte 2001. Den växte långsamt fram till 2004, varpå den plötsligt sköt upp i stratosfären och nådde 26 000 miljarder dollar i juni 2006. Många nya finansiella instrument av liknande slag är på gång.
Vad är kreditderivat? Financial Times främste skribent vad gäller kapital-marknader, Gillian Tett, försökte reda ut saken, men misslyckades. Historien går att några bankmän från JP Morgan för omkring ett årtionde sedan träffades i Boca Raton, Florida, för att supa och kasta varandra i swimmingpoolen. Då kom de på ett nytt finansiellt redskap, som var för krångligt för att man lätt skulle kunna kopiera det och som bombsäkert skulle ge dem en massa pengar.
Tett oroade sig för att kreditderivat skulle kunna ge upphov till en kedjereaktion av förluster och sluka de hedgefonder som hoppat in på denna marknad. Hon drog slutsatsen att bankmännen hade blivit "ultrakreativa i sina försök att stycka upp och omfördela risker i denna tid med överflöd av likviditet". Financial Times uttryckte i en serie artiklar 2006 öppen skepsis inför dessa innovationer.
En finansguru, Avinash Persaud, drog slutsatsen att den låga räntan har fått investerarna att använda lånade pengar för att spekulera på marknaden, och att "en smärtsam kreditåtstramning väntar lika säkert som natt följer på dag /.../ den enda frågan är när". Trots att hedgefonderna tar till alltmer intrikata metoder för att säkra sina investeringar kommer de inte komma undan. De kommer att "tvingas sälja ut sina mest likvida investeringar". "Jag skulle inte satsa pengar på en lycklig utgång", slutade Gillian Tett sin översikt över de alltför senkomna försöken att rädda hedgefonderna från deras egna galenskaper.
Warren Buffett, den näst rikaste mannen i världen, har kallat kreditderivaten "finansiella massförstörelsevapen". Till namnet är de en försäkring mot konkurser, men de uppmuntrar till kreditexpansion och spekulationer, vilket undergräver affärsmoralen. Skandalföretaget Enron använde sig av dem i stor skala. De var en av hemligheterna bakom Enrons framgångar, och även bakom den slutliga bankrutten med 100 miljarder dollar i förlust. De står inte under någon kontroll värd namnet, och en expert har kallat dem för "vansinnigt ogenomskådliga". Enligt en finansdirektör "existerar många nya finansiella produkter endast i cyberrymden", ofta som medel för de allra rikaste att undgå skatt.
Bankerna begriper inte hur kedjorna av riskexponering ser ut och vem som äger vad, det medger nu erfarna finansinspektörer och bankirer. Hedgefonderna påstår sig vara hederliga, men de som styr dem belönas i proportion till de vinster de gör, vilket förutsätter att man tar risker. Det finns tusentals hedgefonder, och många samlar insiderinformation. Detta är i teknisk mening olagligt, men sker ändå.
Alla inser numera att detta har medfört ökade finansiella risker. Hedgefonderna gör fortfarande stora vinster, men affärerna blir farligare och farligare. Det är alltför tidigt att värdera den definitiva innebörden av Amaranthfondens mångomskrivna förlust på mer än sex miljarder på en enda vecka; motsvarande mer än 60 procent av tillgångarna. Amaranth samarbetade nära med Morgan Stanley, Goldman Sachs och andra viktiga investerare, vilket förklarar uppmärksamheten.
I grunden är problemen strukturella och innefattar en växande klyfta mellan bolagens lånebörda och inkomsterna från kärnverksamheten, kvoten har stigit från fyra till sex gånger under det senaste året. Bolagen underlåter att göra konkurs när de borde göra det. Så länge räntan har varit låg har upplåning med den egna aktiestocken som säkerhet i stället varit lösningen. På grund av förekomsten av hedgefonder och andra finansiella redskap finns det numera en marknad för inkompetenta och skuldbelastade företag. De regler som förknippats med kapitalismen, som sparsamhet och vinst, håller inte längre.
De problem som sammanhänger med finansmarknadernas snabbhet och komplexitet är av många slag och kan stundtals vara närmast fantastiska. Kreditderivat kan vara nog så svåra att få grepp om, men i maj 2006 avslöjade International Swaps and Derivatives Association att en transaktion av fem, av vilka många handlade om miljarder dollar, hade stora felaktigheter. Allteftersom affärernas omfång ökade, ökade också felaktigheterna. Sedan 2004 har de fördubblats. Över 90 procent av alla finansaffärer i USA hade inte registrerats ordentligt, utan bara kladdats ned på papper, ja ofta bara papperslappar.
Alan Greenspan, dåvarande ordförande i USA:s Federal Reserve, medgav att han var "uppriktigt chockad". Försöken att göra något åt denna röra började först i juni 2006 och har inte på långt när lyckat lösa detta stora, ackumulerade problem, som handlar om fantastiska summor.
Ännu viktigare är att avregleringar och finansiella innovationer har lett till att nyckeldata inte längre kan samlas och kvantifieras. Det får bankmän och regeringar att famla i mörkret när de ska få grepp om vad som händer.
Om vi lever i en ny finansiell era må vara osagt, men vi flyger förvisso med förbundna ögon. Den 24 april 2006 skrev Stephen Roach, Morgan Stanleys chefsekonom, att en stor finanskris tycktes nära förestående och att de globala institutioner som skulle ha kunnat hejda den, inklusive IMF, Världsbanken och andra finansorgan, var helt oförmögna att klara uppgiften.
Hong Kongs finansansvarige beklagade i juni samma år hedgefondernas risker, och samtidigt varnade IMFs frispråkige chefsekonom, Raghuram Rajan, för att dessa fonders kompensationsstrukturer uppmuntrade de ansvariga till risktagande som kunde äventyra hela det finansiella systemet. Strax därpå blev Roach ännu mera pessimistisk: "en viss känsla av anarki" dominerar bland akademiker och politiker "som är oförmögna att förklara hur världen fungerar". De hänger sig åt mystik i stället.
2006 förutsade IMF att risken för en allvarig recession inom världsekonomin var större än någonsin sedan 2001, huvudsakligen till följd av en brant nedgång av bostadsmarknaden i USA och stora delar av Västeuropa, men även på grund av en nedgång för realinkomsterna för de arbetande och sviktande köpkraft. Även om konjunkturen skulle hålla i sig 2007, och om alla dessa bedömare skulle visa sig ha fel, så kommer omvandlingen av det globala finansiella systemet förr eller senare att få allvarliga konsekvenser.
Verkligheten är bortom all kontroll. Hela det globala finansiella systemet har i avgörande avseenden blivit okontrollerbart på ett sätt som dess nominella ledare aldrig förväntat sig. Instabilitet är dess kännemärke.
De internationella finansmarknadernas omfång och struktur - deras "arkitektur", som etablissemangets experter uttrycker det - har utvecklats på måfå. Regleringarna är ineffektiva - i själva verket nästan obefintliga.
Den finansiella avregleringen har skapat ett monster, och att lösa de många problem som uppstått är knappast möjligt för dem som motsätter sig begränsningar för hur man får tjäna pengar.
Bank for International Settlements (BIS) årsrapport från juni diskuterar dessa problem och hur rovdjursaktiga beteenden och trender, "svåra att försvara", har tagit över. Finanshajarna har trängt undan mera konservativa bankmän. "Med hänsyn till hur komplex situationen är, och till vår begränsade kunskap, är det oerhört svårt att förutse hur det hela ska sluta." BIS vill inte skapa panik och omständigheterna tvingar dem att stödja den sida som vägrar att måla fan på väggen. Men man medger nu att ett större sammanbrott på marknaderna är möjligt och ser "åtskilliga marknadsspecifika skäl för oro över det mått av oreda som uppstått".
Vi är "för närvarande inte i en situation" då en härdsmälta är sannolik, men "att hoppas på det bästa, men vara beredd på det värsta" är fortfarande klokt. BIS medger att globala ekonomiska tendenser och finansiella obalanser under en tioårsperiod utmynnat i ökade faror, och "att förstå hur vi hamnat där vi hamnat är avgörande vid valet av en politik för att minska de aktuella riskerna". BIS är mycket bekymrad.
Eftersom denna djupa och utbredda pessimism råder har gamarna från investeringsbolag och banker börjat förbereda sig för att göra vinster på de annalkande svårigheterna för företagen, en kris de betraktar som en tidsfråga. Det råder en växande enighet bland finansanalytiker om att antalet konkurser kommer att öka kraftigt inom en nära framtid. Eftersom det finns pengar att göra på detta område efterfrågar Wall Street nu experter på problemlån och på rekonstruktioner av konkursmässiga bolag.
Gabriel Kolko är en välkänd amerikansk historiker. Han har bland annat skrivit böcker om USA:s utrikespolitik och Vietnamkriget. Artikeln, som återges med författarens tillstånd, publicerades ursprungligen hösten 2006. Översättning från engelska: Hans Isaksson
